先上一张实盘收益图镇楼，后面慢慢聊。

【站在新一轮造船大周期的起点：浅谈造船板块投资机会】

二战，1960-1973,1990-2010是过去三轮造船大周期，平均每20-30年经历一轮大周期的原因为需求周期、船龄替代周期、环保公约三大因素。上一轮交付高峰将于2021-2038 年开始进入替代周期。短期看，2020年以来集装箱船、干散货船盈利上行使新船订单拐点提前，碳中和影响下，传统动力老旧船面临效率下行，新能源船只将加速替代老旧船舶，目前，我们正站在新一轮造船大周期的起点上。

视线转移到中国造船业。1996-2010年是中国造船业依靠成本优势初步融入世界舞台的开始，在2011-2020年的去产能周期中，中国头部造船厂实现了技术的赶超，以中国船舶为主的头部船厂陆续实现了VLGC，LNG，豪华邮轮等高端船型的技术突破，在核心设备船用低速机领域，通过对瓦锡兰低速柴油机业务的收购，中国造船业实现了低速柴油机的专利引进国转变成了技术输出国，在LNG 双燃料领域技术优势领先。。在2021-2038 年这一轮新造船周期的起点，我们有望一同见证中国头部造船厂从先导指标的订单量价，到利润，再到价值重估的过程。当前土地、劳动力成本大幅上升后，中国仅头部造船厂具有扩产能能力，新船厂大幅扩张可能性较弱，东南亚国家产业链完整性与中国差距明显，碳中和背景下对船舶技术以及工艺的要求上了一个新的台阶，如果东南亚国家在本轮造船周期中后段无法大幅扩张，本轮造船周期头部造船厂盈利能力及持续性有望超过上两轮周期。造船行业投资需要有动态思维，由于收入利润滞后新船订单2-3 年，股价与新造船量价的关联性远高于当期利润。年初至今，新造船价格刚刚上涨30%，复盘过去几轮周期，新造船价格一旦进入上行周期，造船价格高点是底部的2-2.5 倍，而在原材料价格上涨的同时，造船行业的利润率同步扩张。

新一轮周期坐拥三重周期叠加的催化

复盘全球造船行业，需求、船龄和技术进步共同驱动行业展现强周期弹性。1915-1918 年造船小高峰主要是一战期间军备竞赛导致造船高峰。1940-1945 年二战期间军备竞赛叠加一战期间船舶的老龄退化高峰，行业迎来一轮新的交付峰值，峰值较一战提高近200%，强化了行业的周期属性。第三轮造船景气始于1960s，并在1970-1975 年形成新高峰，核心是全球贸易复苏+25-30 年船龄替换+苏伊士运河关闭航运运力不足共振的结果。第四轮造船景气周期从1996 年开始，在2007 年形成新高峰，核心是中国加入WTO 全球化红利促进贸易需求爆发+25-30 年船龄替换+超大型集装箱油轮技术进步共振结果。



（图：全球造船周期复盘）

第一重周期：集运景气度传导至造船，干散，油轮有望形成接力行情。航运周期已经领先造船周期复苏，行业十余年萧条期已经基本消化上一轮造船泡沫。中期看：集装箱，散货受益于疫情后码头拥堵，以及全球经济刺激。2020 年Q3 起，集运景气度率先恢复，带动新船订单2021 年Q1 起上涨。2021Q1 起，BDI 上涨，新船订单有望于2022 年起增加。如果疫情改善，油轮，气体运输船运输需求有望恢复，资产负债表修复后订单有望增加，形成接力行情。集装箱引领新船订单，集装箱本轮疫情爆发使得全球物流供应链拥堵，全球集装箱、干散货运价景气程度超预期。美欧主要港口拥堵导致运价涨幅超5 倍，全球船舶运行效率大幅下降，推动对新船订单需求的超预期上升。此外，船东利润修复，资本开支能力和意愿重新强化，下游景气程度超预期已经逐步传导至上游造船行业。预计BDI 下半年持续景气，散货船东利润有望修复推动散货船订单数量提升。当前2023 年之后交付主要是集装箱船，散货船比例仍然不高。参照集装箱上半年运价上涨带动造船订单上升，当前散货船BDI 指数修复趋势显著，前端需求提振趋势明显，未来，若散货船景气周期继续修复，有望贡献新一轮造船订单。后续全球经济复苏有望带动油轮板块景气向上，从而带动上游造船行业的需求复苏。

第二重周期：老旧船龄逐渐到期，更替周期到来。从上一轮造船高峰推算，下一轮替换订单景气周期2021 年有望开始，2030-2035年达到新峰值。。按照目前更换周期较以前有所加速，集装箱船在20 年左右，干散货和油轮在20-25 年左右。更快的更新周期原因在于老旧船型使用经济性较弱。全球范围来看，接近10%的船在2021-2022 年将到达20
年船龄，直接淘汰的概率较大；接近20%的船达到15 年，整体处于不经济状态且未来脱硫或新能源改造经济性较低，也有较强的替换需求。综合来看未来行业将迎来15 年级别的替换景气周期。若疫情改善，当前船龄相对较高的油轮，LPG 等需求恢复，也将开启新一轮造船订单的景气周期。

第三重周期：碳中和目标明确，新能源技术革命加速替换周期到来。国际海事组织（IMO）和国际劳工组织（ILO）是全球航运业开发和更新公约的核心组织，联合各国船级社共同规范国际航运市场。目前控制温室气体排放已经成为全球各国关注的焦点，经过多次国际会议协商，IMO也正式确定了航运业节能减排的目标和推进计划，对未来全球造船业影响深远。新能源在航运造船行业的应用渗透未来确定性强、空间广阔。目前IMO 已经明确全球航运业碳排放强度降低目标，减排压力严峻。根据IMO 要求，2030 年要求全球碳排放强度降低40%（以2008 年为基准，下同），2050 年要碳排放量降低50%。阶段措施上，IMO 在2026-2027
年之前逐年制定了详细的环境法规时间表，体现逐年趋严的核心趋势。目前来看，大量船型仍无法满足各类的的要求。更多的能效指标和碳强度指数将难

以满足日益严苛的标准，亟需船型的更新升级。此外，IMO 对其他排放物的要求也逐步趋于严格，包括对氮氧化物、硫化物、惰性气体等等。环保要求整体趋严趋势明显。减速航行与新能源船是节能减排的核心两大方向，均利好上游造船行业需求崛起。，短期技术难以大幅突破情形下，为达到2030 年减排目标，减速航行是较为可行的措施，但是实施进展仍待观察。越严格的环保要求导致降速幅度更大，也会带来更多的船舶需求量。以6 万-10万载重吨的散货船为例，在不同政策力度下，需要增加8.8%-14.1%的运力才能满足此前的运行效率，环保政策趋严对上游造船行业的利好趋势明显。另一方面，新能源船作为航运减排的主要和终极解决方案，一旦技术路线确定，则未来新增造船订单空间广阔、确定性高。由于船舶使用年限较长，船东需要考虑的不仅是当前的环保政策，更重要的是2030-2050 年可能的环保要求，导致新能源船逐步成为刚需。与新能源乘用车不同的是，新能源船对续航、载重、经济性的要求更高，目前纯电解决方案难以适用到船舶上。因此新能源船技术还主要停留在更低碳的燃料替代环节。目前低碳能源包括生物能源、可再生电力、氨能、甲醇、氢能等，综合各方因素考虑，LNG（液化天然气，甲烷），LPG（液化石油气），氨燃料三种技术路径相对可行。尽管当前新能源船的主流技术路线还未完全确定，但是当前新能源船渗透率仍然较低，且未来环保要求趋严推动新能源船渗透率提升空间大、确定性较强，新能源造船行业市场空间足够广阔。随着IMO标准逐步趋严，新能源船在新订单及存量市场的提升空间仍有数倍到数十倍之多。目前油轮和干散货船中，仅60%的船满足2023 年的碳排放要求，仍有40%的船难以满足要求，可能需要改装或者降速。未来15 年以上船龄船舶面临加速替换周期，行业需求中期内仍有较大的需求增量空间。

当前集运船订单高景气

三重周期叠加催化下，行业量价齐升的拐或许即将来临，造船行业未来15年有望迎来需求侧景气持续上行的行业景气大周期。集运市场高景气运价导致 船公司盈利能力大幅度提升，船公司对于造船资本开支也顺势加大。2021年全年集运行业新签订单合计为4607. 54 万DWT而2020 年行业新订单只有1054.52万DWT2021年同比增长336.93%。月度订单数据显示集运行业新订单仍保持快速增长趋势 2022年1月 集运行业新订 单合计 3 23.9 万 DWT，同比增长66.83 %%，单位造价为 117.91 美元 DWT，同比增长22.54%，1月集运订单量价数据 实现双提升趋势。当前行业累计订单总数量持续增长，1月行业累计订单合计达到 6126.9 万DWT以在手订单合计 当前市场运力计算，目前市场合计订单运力占比达到23.3%。该比例处于3年以来的最高值。散货船订单较为平淡，油运船订单较少。

下次，我们将继续介绍新一轮造船景气周期下，中国造船业的情况及投资机会

【猪周期股票大涨是预示反转来临，还是严重抢跑？
】
近日，在市场一片萧条中，猪肉股表现独树一帜。回头看看，像唐人神、新希望、牧原股份等上市猪企的股价已经自上一轮周期低点的股价分别上涨了61.3%、、66%、54%。原先市场普遍预期猪周期最快在今年二三季度反转，如今猪肉价格还在不断探底，猪企股价就已大涨，那么究竟市场是否正确，猪周期真的已经或者马上就要实现反转了，还是只是部分资金的一厢情愿、过于亢奋地抢跑了呢？



猪周期反转可能还有波折

目前市场很亢奋，觉得今年二季度猪周期反转，但这个预期有可能会落空，这倒不是说今年二季度猪价不涨，而是猪价很容易涨到盈亏平衡线附近，然后进入让人难受的"磨底"的阶段。

会不会有这个阶段，未来几个月的能繁母猪数据可以给出答案，按正常逻辑，生猪行业到今年二季度已经是亏了快一年的时间，能繁母猪数据应该大幅下降，如果这个数据下降幅度不明显，那就说明：

1、大家信心没有完全破灭，都在期待二季度开始的上涨是摘果子的开始；

2、存量的能繁母猪的胎龄结构史无前例的年轻；

3、这批能繁母猪想淘汰的难度会远大于以往。

那么整个行业将迎来最少一年的盈亏平衡线附近的“磨底”阶段，这个阶段是规模企业最难受的阶段，产能不想下降，成本干不过散户，就是明显的耗现金流的阶段，成本控制能力才是
关键。

为什么我觉得能繁母猪数量今年上半年有可能下降不明显，因为：

1、大家都认为摘果子要到了，能繁母猪没有了，拿什么摘果子？

2、2020年大家疯狂的补充种猪环节，这两年放量了，是杀还是放弃？

从历史猪周期投资的演绎来看：猪价见大周期底部（10元/公斤）就是市场恐慌阶段；能繁母猪持续去化并且达到较大程度、猪价即将出现拐点或已经出现拐点但猪价还处于缓慢上涨阶段均处于市场犹豫阶段；猪价趋势性上涨已积累一定涨幅并且开始加速上涨就是市场坚定时刻。

我们认为这轮逻辑相似，但演绎过程或许会有所不同：2021年7月底，猪价从15元/公斤持续下跌到10月初的10.7元/公斤，股价是不跌反涨的，股价提前猪价两个月左右见底，这说明市场恐慌阶段已提前了。能繁母猪存栏开始去化到2021年12月底累计降幅达5.6% ,就是处于市场的犹豫阶段；能繁母猪存栏去化较大程度并且开始加速去化,或许就会进入下一个阶段，不过得视股价当时位置决定。



如果周期如期反转，那么股价空间已经不大

上一轮的去产能，是由于非洲猪瘟爆发叠加猪周期下行，是史无前例的一次产能去化，速度与程度都堪称历次猪周期之最，因此也早就了家伙来史无前例高猪价的猪周期。此次猪周期非洲猪瘟的影响弱化，底部亏损的去产能与以前历次猪周期一样（除了叠加蓝耳病的那次）是因为成本问题淘汰后进生，速度与程度或不及上一轮，因此未来的猪价高点也不会有那么高。

也许是上一轮史无前例的“超级猪周期”对大家带来的印象太深刻了，本轮市场早早就聚焦在了猪周期的反转上，以往年后都是猪肉价格的低点，而今年市场不顾猪肉价格连创新低、猪周期反转具体时间的不确定性，而是一哄而上，将猪企股价拱上了阶段高点。在各种“预判你的预判”在疯狂抢跑下，猪企股价过早的推升，或许会造成在底部区间的震荡反复。

【从草根调研的当前能繁母猪去化程度思考春季猪价走势】

当前母猪产能去化情况

根据草根调研，2021年12月末的能繁母猪同比去化累计约14个点，另一途径获得的规模场产能2021年末去化幅度为同比17个点，农业部数据能繁母猪产能去化约8个点。一般来说，一轮像样的周期的去化幅度需要15％。当前，产能的去化情况北方快于南方，散户快于规模场，预计未来去化的主体主要在1000-5000头商品猪出栏的地方中等规模猪企。在当前2月生猪价格大幅下行的状态下，估计2月能繁母猪去化的情况会让市场满意。比较近期草根调研的情况与上一轮猪周期不同阶段的草根调研，当前阶段散养户的状态与当时有较大差距，换句话说当前产能去化的惨烈程度似乎不足。同时，我们没有观察到一些周期见底的关键性指标。

关于结构
从市占率的角度看规模场在这轮周期有了极大的成长，能繁母猪体量多呈现翻倍增长，CR10市占率提升至20％的水平。散户在经历了上一轮超高利润周期后，养殖技术进步明显，控制成本能力进步明显，东北散户尤其优秀。

关于亏损和春季月的猪价思考
历次猪周期多由45个月以上构成，呈现上涨时间短下跌时间长的特点。本轮猪周期从2021年1月34元／公斤计算，猪价已累计下跌13个月，产业自2021年6月开始进入亏损阶段，其中7个月出现了较大规模的深度亏损。当前阶段没有规模场退让，散户也依然顽强，猪价正在经历最为黑暗的二次探底，产业认为猪价可能会在4-5月份出现阶段性反弹，主要依据在于2021年5月形成的母猪减少带来的新生仔猪减少开始发挥作用，未来4月份有望出现一个阶段性的供给减少拐点，10月-1月份的新生仔猪数据也可以层面印证这一观点。我们看到北方的去化速度快于南方，猪价的回落也快与南方，养殖成本低于南方，北方的猪价下跌仍有空间；我们认为当前猪价没有跌透。规模场公司1月2月出栏完成度都不好，出栏可能会呈现一个持续的压后。从南方看他们在春节前饲料量是上升的，说明压栏和赌行情，结果是误判。节后呈现了大量的出售，南猪北调。从膘肥价差看，基本上南方还有一定价差，北方大猪出栏明显，体重衰减的比南方要更充足。未来最大的变量在于南方即雨季可能出现的非瘟疫情和南方迟于北方的淘汰。且我们观察到了大量的适度规模场的现金流可能会在二季度耗尽，出现一些踩踏式销售。目前，尚未观察到二元母猪销售价格低于成本，同时大量的三元母猪由于胎次较少出现淘汰时并不走母猪通道，故淘汰母猪的统计口径可能存在较大程度的失真。考虑体重因素，和上市公司2022年的规划出栏与最终目标完成的实际量可能存在较大差距，整体供给较2021年可能肉类增幅并不明显，我们并未观察到行业的特定养殖群体有所退让，带患淘汰尚未发生。维持二季度亏损加剧的判断。资本市场可能在二季度加速的猪价下行中形成对周期到来的一致性预期。

参照上轮周期，目前走到哪儿了？
第一阶段：2018年8月-2019年1月，生猪养殖股的短逻辑是博弈“周期见底”；
上轮叫：买在周期的底部与各大猪企业绩最差的时候。在非洲猪瘟的影响下，疫情因素与价格因素双重去产能，市场预期周期要提前反转，所以上轮周期股价与猪价的启动时点明显不一致，这个阶段生猪价格一路下行探底，但是生猪养殖股股价却提前启动。
对照上轮，本轮该阶段约2021年9月-2022年1月，
本轮叫：买在猪价继续的下跌，超级猪周期后由于体重的快速拉升和3元母猪快速的补充，存栏恢复速度大大提前，猪价由34元Z公斤下跌至10元／公斤，能繁母猪从6月开始正式去化，周期的底部开始显现。我们在猪价大幅波动中看到了产能的去化，生猪养殖股股价触底回升。

第二阶段：2019年2月-3月，生猪养殖股的短逻辑是博弈“周期反转确立”；
上轮叫：由于春节假期生猪价格不跌反涨超市场预期，市场认为本轮猪价二次见底的低点已经在春节前看到，行业正式进入价格反转阶段，3月初价格的快速上涨也进一步验证了周期反转确立的趋势，所以这个阶段生猪养殖股股价的弹性要强于节前。
对照上轮，本轮该阶段预计约2022年2月-5月，
猪价在春节前已显疲态春节后开始加速跳水，市场认为本轮猪价二次见底正在发生，行业在二次见底中周期反转的确定性得到了进一步验证，产能去化的分歧在猪价二次见底的过程中逐渐减少。二线标的开始给出更宏伟的出栏计划，这个阶段生猪养猪股价弹性强于节前，只有持续的超预期母猪去化才会进一步强调周期反转的确定性。

第三阶段：2019年3-5月，当前生猪养殖股的短逻辑是博弈“周期反转高度与持续时间超往轮”。
上轮叫：当时生猪养殖股的短逻辑是博弈“周期反转高度与持续时间超往轮”，非洲猪瘟依旧犹如一把悬在养殖主体头上的达摩克利斯之剑，使得整个生猪养殖行业在周期反转阶段出现了一种非典型的现状：价格上涨，产能收缩，打破了以往传统猪价分析框架的蛛网模型。金猪十年，猪价再也回不去10元，但其实2019年5月的股价是大多数公司的最高点。猪价由年初10元的最低点只涨到了15.6元。大部分公司翻了三倍。
对照上轮，本轮该阶段预计约2022年6月-2022年8月，
行业对三季度的养殖情况出现误判，行业出现大规模的集体亏损，二元母猪价格出现一定程度的成本下穿，养殖散户开始空前悲观，由于盲目扩张带来的生猪甩卖，散户开始因为现金流枯竭而呈现出极度悲观的状态。1000-5000头的规模场大量推出倒闭，股价主升浪提前两个季度猪价开始正式启动。

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【储能：重大利好即将落地！五年十倍的高确定赛道】

五年十倍的高确定性赛道

此前，我们在《新型储能：五年十倍的高确定性赛道》一文中提到，2021年7月23日，国家发展改革委、国家能源局联合印发的《关于加快推动新型储能发展的指导意见》指出，到2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，装机规模达30GW以上。照此推算，新型储能在未来5年将会是一条十倍的成长赛道，年化增长达70%-80%，是一条不可多得的高确定性、高增长的赛道。此外，Technavio 的最新市场研究预测，到2026年，储能市场将增长到50000MW以上，2021年至2026年间市场将以61.52%的复合年增长率加速增长，亚太地区(APAC)将占此期间新增产能的58%。

当前，国内仍处于政策设计逐步落地阶段，前期能源局正在编制的《“十四五“储能发展纲要》目前尚未能落地。考虑到“碳中和”是当前中国乃至全球最清晰的发展方向和发展共识，预计两会到二季度末左右会有相关的政策出台。一旦后续政策明确，对储能板块将形成重大催化利好。



宁德时代储能业务高景气

2月15日，宁德时代披露市场沟通会议纪要，纪要中关于储能行业的发展展望提到“未来5年储能会有72%复合增长速度，储能2025年416Gwh，2030年1000Gwh，2050年5000Gwh”。

宁德时代作为储能行业中业务优势较为突出的企业，2020年其储能电池市占率全国第一，因而公司对储能行业未来增速的预判具有一定的前瞻性指示意义，也能反映储能行业的高景气度。宁德时代未来对于储能的布局相对乐观，因此储能行业中与宁德时代有合作的公司有望更加受益。

作为行业龙头，宁德时代储能产业链确定性较高，值得关注。那么，跟宁德时代合作密切的储能企业有哪些？主要是两个方向，一个是宁德持有部分股权，如永福股份、科士达和易事特，还有是与宁德在储能业务上有合作的公司，比如星云股份。



几个投资要点

2022年储能市场规模展望：预计中国10GWh，美国40-50GWh，欧洲储10GWh，日本1-2GWh，澳洲2GWh，预计2022年全球储能电池合计出货量为70-80GWh。

2021储能新业务模式：共享储能，可为电网提供调频辅助服务，订单以调用次数如每年200次，每次调用电量等参数要求。

发电侧储能毛利率高：1.磷酸铁锂电芯与商用车电芯无区别，是同样的磷酸铁锂电芯产线出货，电芯通用性好；2.从电芯到电柜，中间设计生产带来了产品附加值，且电柜是企业标准化产品。

储能产品重点参数：循环寿命Cycle life，放电深度DOD(Depth of Discharge),质保年限；宁德时代磷酸铁锂电芯可做到8000~10000次循环寿命,12000次的产品在研发中；比亚迪电芯使用寿命接近略低于宁德时代。

考虑到锂资源的稀缺性，钠离子电池替代磷酸铁锂供应储能业务有其优势，但短期内无法形成规模供应，预计2025年可以有GWh以上规模产能。



储能产业链及相关个股

储能产业链的中游主要分为锂电池、能量管理系统(EMS)、储能变流器(PCS)、系统集成、以及工程总承包(EPC)。

1）锂电池：价值占比53%，年化增速将超20%

锂电池是整个储能系统能量来源的核心，其价值量在整个储能系统里高达53%，目前主要以磷酸铁锂电池为主，其安全性和高性价比等优势比较突出。当前，铁铬液流电池、全钒液流电池等新技术的发展，或给予储能电池新的发展潜力。这一块大家比较熟悉了，相关个股有国轩高科、亿纬锂能、派能科技等。

2）储能变流器(PCS)：价值占比11%，技术壁垒较高，需求持续快速增长

PCS主要作用是控制充放电过程，使直流电和交流电能够进行变换，其价值量仅次于锂电池，约为11%。因其聚焦于IGBT模块、芯片、以及软件控制算法等，因此在整个产业链里具有次相对较高的技术壁垒，未来两年预期将保持约20%的快速增长速度。这一块相关个股有科华数据、阳光电源、锦浪科技等。

3）工程总承包(EPC)：价值量占比9%，协调能力高

EPC指的是对系统进行全方面或部分的承包建设，如设计、采购、施工以及运行，其价值量占比约为9%；储能项目对建设的要求比较高，原因在于电力系统的性能取决于建设时的质量;另一方面，由于下游业主方往往缺乏相关建设经验，这也因此催生了对EPC企业的需求，因为其具备对多单位的协调能力，能够很好地调配资源。

4）系统集成：价值量占比6%，系统设计和运行优化能力强

系统集成指的是将上述的EMS、PCS、锂电池等部分组合协调在一起，使整个系统能够正常高效地运行，保证项目的安全性和性能要求，其价值量相对低一些，约为6%。但由于其智能化的属性，所以对系统的设计和优化能力要求也比较高。这一块相关个股有上能电气、盛弘股份等。

5）能量管理系统(EMS)：价值量占比为5%，受益于能源互联网趋势

EMS的主要功能则是对整个电网系统进行控制、进行数据的采集、能量调控等，其价值量占比约为5%；具体来说，整个管理系统主要包括采集变换、信息采集、协议、传输等。由于目前数字化的趋势在不断加速，所以EMS在储能领域的发展速度也将大大提升，最终助推整个系统走向智能化。这一块相关个股有永福股份等

【崛起的中国船舶（600150）：尽享新一轮造船大周期的红利】

上周，我们在《站在新一轮造船大周期的起点：浅谈造船板块投资机会》一文中，分析了新一轮造船大周期的投资逻辑，今天，我们来继续深入分析一下在新一轮造船大周期中，中国船舶的投资机会。

中国造船业今非昔比，已处于世界领先位置
二十世纪以来，世界造船中心先后由欧美转移至日本，由日本转移至韩国，未来或将由韩国向中国转移。产业转移核心受劳动力成本、腹地工业制造业水平以及政府支持影响。二战后美国、日本的造船能力十分突出。由于在美国本土造船成本高昂，相关产业渐渐被转移到韩国。1997年，亚洲金融风暴东亚经济泡沫破裂，使日、韩造船产业遭受重创，但此次造船产业的危机主要源于造船产业的资金链断裂而非产能的过剩。新中国成立后，我国才开始重建造船工业体系。在中国政府支持和一代代造船人的不懈努力下，中国造船业迎来爆发式增长，订单不断，持续追赶发达国际。并在1995年首次超过德国，成为继日本、韩国之后的世界第三大造船大国。此后中国造船业不仅市占率不断扩张，而且自主技术能力不断提升，在中高端船型上也在世界范围内极具竞争力。2021年1-7月，中国在造船完工量、新接订单量和手持订单量三大指标均处于世界第一。造船完工量修正总吨占全球40.2%，韩国和日本分别占33%和15.9%；新接订单量修正总吨占全球45.6%，韩国和日本分别占42.4%和8.7%；截至2021年7月底，中国船厂手持订单量修正总吨占全球38.8%，韩国和日本分别占33.4%和11.4%。
过去长时间下行周期，造船行业产能的出清较为彻底，行业竞争格局已经大幅改善。2009年初，在全球造船业的高点，中国活跃船厂数量为428家（手持订单中至少有1艘1000+GT船舶），而到目前为止为129家，减少了2/3，2020年前十大造船集团接单集中度达87%，同比2019年提升8个百分点。全球船厂加速整合，如：中国南北船合并(2019),招商局与中外运整合下属船厂合并(2017)，韩国现代大宇造船谋求整合(2021)，以及日本lmabarishipbuilding和JapanMarineUnited（JMU）联手(2019)。产业CR2达到25%，CR5达到50%，高于4年前CR425%，CR1250%水平。
2000年-2010年中国船厂承接的是日韩溢出的订单，2008年日韩订单接慢后，中国船厂满足溢出需求。如今，中国头部造船的竞争力显著提升，头部造船厂接单量甚至快于日韩，中国头部造船厂盈利能力及持续性预计也将好于上一轮。本轮新船订单爆发，中国船厂竞争力得到验证。新接订单市占率达到45%，中国船舶、扬子江等头部船厂2023-2024年订单排期已经率先增长。
造船行业国之重器，背后是制造产业集群的国际竞争。中国造船业在华东地区已完成造船业产业集聚。华东地区造船厂密集，制造业产业集群完整的竞争优势，较日韩相对分散的船厂分布具备更强的竞争力，东南亚等其他国际短期难以复制。造船工业产业链较长，需要相对完整的工业制造业体系积累。我国通过超过30年的发展和技术研发，形成了华东造船的产业集聚地，从而推动造船行业进入世界领先水平，耗费大量人力物力和政府的倾力支持。强大的工业制造业基础奠定我国造船业的长期竞争优势。我国已经构建完整的工业制造业体系，制造业增加值占全球比重持续上升。此外，随着我国自主研发提升，我国制造业的高端化趋势持续，进一步推动我国制造业的全球竞争力不断提升，为造船工业保持领先提供了坚实的后盾和强大基础。展望未来，我们认为目前东南亚、印度的新兴发展中国家短期仍难以替代中国造船技术和成本优势，我国造船行业的领先具备较长的可持续性。
目前全球造船行业处于整合阶段，中日韩三国造船龙头整合后，全球竞争格局趋于稳定的节点，长期利润率有望上行。展望未来，世界造船业有望复制航空制造业的竞争格局，龙头造船集团竞争壁垒较高，第四国短期难以复制赶超。因此本轮景气周期，中国头部船厂受益竞争格局优化，利润有望充分释放。

中国船舶：享受新一轮造船周期的红利
中国船舶是中船集团旗下核心军民品主业上市公司，整合了中国船舶集团旗下大型造修船、动力及机电设备、海洋工程等业务，具有完整的船舶行业产业链。整合后的中国船舶汇聚目前中国最顶尖的造船技术和部分船厂产能，与上一轮重组前的中国船舶已截然不同。公司承诺未来将彻底消除同业竞争，船厂资源有望快速合并，公司造船龙头地位不断巩固。2019年，中国船舶控股大型船厂仅外高桥造船和中船澄西两家。2020年，公司新控股了江南造船厂和广船国际，联营黄埔文冲。以2021年半年报披露数据对比，控股造船厂总资产约是2019年的3.6倍。
中国船舶作为国内领先的造船龙头，我们认为主要在运营效率、技术品牌和成本优势三大方面具备较强的竞争壁垒。强大的竞争壁垒直接表现在本轮新订单景气周期开启，公司整体订单市占率的抬升上，并且我们认为这种竞争优势未来仍有延续甚至强化的趋势。公司新签订单份额提升是竞争力强大的直接体现，由于2016-2020年行业处于下行周期，公司不接低价订单，仅保留部分订单稳定自身生产团队和技术，因此整体造船交付量市占率稳定在8%-9%之间。2021年造船订单景气周期启动，造船价格较往年有明显提升时，公司利用自身强大的技术、成本、规模、团队和资源优势，在本轮订单爆发期中，新签订单市占率和明后年预计交付订单市占率均明显上升。考虑今年新签订单后，预计公司2021新签订单市占率达到13%水平，远高于往年平均市占率。新造船价格上升，合同价格确定，但是造船需要1-2年时间，因此利润往往滞后于新造船价格1-2年。股价包含了对未来订单收入的预期，因此股价的上升与新造船价格指数往往是同步的，未来，随着新造船价格不断上升，利润逐步释放，股价也将同步上升。

【俄罗斯被驱逐出SWIFT对我国金融市场的影响】
什么是SWIFT？

SWIFT全称环球银行金融电信协会，是全球最重要的金融通信网络之一。

SWIFT成员包括全球200多个国家的超1.1万家金融机构、交易所和企业，几乎是跨境支付信息收发的独家服务商。

SWIFT的作用是在银行间发送、接受交易指令，不进行资金划转，不触及资金。资金支付划转主要是在清算支付系统中实现，是当今跨境资金流动最重要的基础设施。简单来说，国际清算几乎绕不开SWIFT。

举例来说，当一个中国企业在中国银行提交对美国某企业的跨境支付需求时，中国银行会向签订过协议的美国代理行（比如美国银行）发送SWIFT指令，资金通过CHIPS、Fedwire等电子清算系统在中国银行和美国银行之间进行划转，最后由美国银行划转至美国企业在当地的账户。

目前，SWIFT受G10国家(美、英、德、法、意、日、加、荷、瑞典、瑞士)央行、欧央行和比利时央行监管，根据比利时法律运作，同时必须遵守欧盟的规定，包括制裁行为。

近年来，欧美数次通过禁用SWIFT手段对部分国家地区进行金融制裁，导致被制裁国家的经济贸易活动受到极大影响。

SWIFT制裁是指SWIFT切断某个金融机构或某个国家的金融机构与SWIFT系统之间的联系，使之无法通过SWIFT系统进行金融信息传输。

2012年，随着伊朗核计划紧张局势加剧，欧美将伊朗4家主要银行移出了SWIFT系统，导致伊朗GDP连续两年负增长。2018年，伊朗50家银行再次被禁用SWIFT，GDP再度遭遇连续两年的负增长局面，2019年伊朗以原油为中心的出口下滑60%以上，货币跌至制裁之前的1/6，导致国内出现恶性通胀。

根据俄罗斯全国SWIFT协会数据，目前约有300家俄罗斯金融机构是SWIFT成员，占俄罗斯金融机构一半以上，是仅次于美国的第二大使用国。俄罗斯金融机构目前在全球进行的外汇交易价值每天达到460亿美元，其中超过80%以美元计价；在SWIFT日均传输的4200条信息中，俄罗斯金融机构约占1.5%。

由于目前全球跨境支付的信息传递基本都是通过SWIFT实现，禁用SWIFT将极大阻断俄罗斯与其他贸易体金融机构间的交易信息收发，会导致俄罗斯的跨境支付结算困难，大幅影响俄罗斯资源的进出口。此外，除了贸易活动被压制，在国际金融市场上的融资能力也会严重缩水。



对国内的影响

一方面，提升人民币结算需求，加速人民币国际化进程。

此前，市场预期美欧等国并不会考虑使用禁用SWIFT这一制裁工具，但周末美欧决定将选定的俄罗斯银行从SWIFT系统中移出。此举将大幅增强对俄制裁效果，但也加速人民币国际化进程。

近年来，俄罗斯一直在寻求获得新的跨境金融系统来取代SWIFT，以摆脱对美元的依赖。去年3月，俄罗斯外长访华时曾呼吁增加双边贸易中人民币的使用，降低对美元与西方控制下的支付系统的依赖。

截至去年，中俄之间人民币结算的贸易已经接近20%，中国还有人民币跨境支付系统（CIPS）可以在美元以外进行结算。此前对伊朗，也是在欧美制裁后，能源交易开始大量使用人民币结算。

当前，中俄已多次续签双边货币互换协议，人民币跨境银行间支付系统（CIPS）在俄罗斯有一家直接参与行和多家间接参与成员。中国银行等大型银行在俄罗斯也设有当地子公司，可以不通过俄罗斯银行的情况下在集团内部进行交易，相关企业仍有渠道进行汇款。本次将部分俄罗斯银行剔除SWIFT系统将进一步提升中俄之间人民币结算的贸易需求，有利于加快人民币国际化的节奏。

1）CIPS单位参股、参与建设公司（东方集团、海联金汇、中天金融、信安世纪）

CIPS指人民币跨境支付系统，是人民币国际化的支付清算基础设施，为全球的人民币提供清算支持。根据俄罗斯卫星通讯社最新报道，俄罗斯已有多家银行接入中国跨境银行间支付系统（CIPS）。

2）数字货币相关概念（恒宝股份、翠微股份、京北方、长亮科技）

数字货币具有的去中心化、匿名性等技术特点，以及点对点传输方式可有效改善当前跨境支付耗时长、成本高等痛点。在发布的《中国数字人民币的研发进展白皮书》中，央行明确指出，数字人民币的目标愿景之一是积极响应国际社会倡议，探索改善跨境支付。目前数字人民币已开始布局跨境支付版图，随着中俄之间的贸易往来日渐紧密，将极大推进数字人民币在跨境支付上的应用。

3）昆仑银行概念

由中石油控股昆仑银行在美国没有分支机构，并且独创的以货易货的交易模式可以完美避开美元结算系统，因此在美国全球制裁、美元结算监测日渐加强的情况下，昆仑银行在中国与被制裁国家间的贸易往来中发挥了重要的作用。

另一方面，提升中俄贸易预期。

随着西方国家对俄罗斯经济制裁继续加码，中国可能会加大对俄罗斯进口来缓解俄罗斯经济压力，利好港口物流、管道运输方向

【西方是否曾向苏联承诺过北约绝不东扩？】

俄罗斯方面此前多次表示，20世纪90年代，北约曾承诺不会东扩，但是后来却欺骗了俄罗斯。对此北约秘书长斯托尔滕贝格称，北约从未承诺不东扩。那么，事情的真相究竟是什么样的？
然而据德国媒体当地时间18日报道，根据新披露的历史档案，俄方的说法是可以得到佐证的。
这份档案最先由德国《明镜》周刊披露，记录了1991年3月6日，美国、英国、法国和德国外长在德国波恩举行会议，商议向苏联承诺，北约不会从德国东部继续向东扩张。根据文件记录，各方已经达成共识，东欧国家加入北约是不可接受的；西德的代表还明确说，不会让波兰等国加入北约。
这份文件据称是美国波士顿大学的学者希弗林森从英国国家档案馆发现的，文件曾被列为机密，但是后来被解密。希弗林森18日在社交媒体上发文说，这些1990年-1991年的文件说明，西方外交官当时的确作出过“北约不东扩”的承诺，但是仅仅过去8年后，他们就食言了。1999年波兰、匈牙利、捷克加入了北约。
当地时间19日，欧安组织前副 维利·维默尔在接受俄罗斯媒体采访时证实，当年作为德国国防部官员，他确实向德国时任总理赫尔穆特·科尔汇报过向俄罗斯作出的有关“北约不东扩”的承诺。欧安组织前副 维利·维默尔说：“1989年12月我曾向科尔总理汇报了关于德国联邦国防军及欧洲北约军队不会东进的声明，后来这一声明也写进了两德统一时的条款。当时我们就已经意识到了现在会面临的问题，这也是为什么当时德国决定不让北约军队进驻前东德区域，同时禁止他们接近奥德河（德国与波兰边界）。”
此外，联合国前副秘书长、意大利社会学家阿拉基的说法也可以佐证。阿拉基在2月26日在接受中央广播电视总台记者采访时指出，苏联曾经得到北约不东扩的保证，但此后北约却言而无信，一路东扩，已经逼到了俄罗斯的“家门口”，这是迫使俄罗斯采取军事行动的根源，而解决问题的根本办法就在欧洲国家的手中。
俄罗斯方面多次明确表示，北约继续向东扩张是绝不可接受的。20世纪90年代，北约曾承诺不会东扩，但现在罗马尼亚、波兰均部署武器系统，美国在俄罗斯家门口部署了导弹，这是对俄罗斯的公然欺骗。俄罗斯总统普京就多次直言，在北约东扩问题上，俄罗斯被耍了。俄罗斯总统普京曾说：“北约曾向我们承诺不会向东扩张一英寸，这是每个人都知道的。如今我们看看北约到了哪儿，波兰、罗马尼亚、波罗的海国家，他们说一套做一套。正如人们所说，他们耍了我们。是的，他们用谎言把我们骗了。”

……
今天A股市场并没有受到俄乌冲突的影响，以红盘收尾，两市个股涨跌各半，中俄贸易概念的涨幅不错。近几日，全世界的目光都聚焦在俄乌冲突上，乌克兰局势的冲突也对全球金融市场造成了冲击。需要看到的是，中国并非乌克兰局势的直接或间接参与方，地理位置遥远，乌克兰局势变化对A股造成的影响从目前来看都是情绪面的，只要是A股因为乌克兰局势造成了恐慌下跌，都是布局的好机会。
另外再谈一谈疫情受损股。新闻报道，28日，香港新增新冠肺炎确诊病例数上升到了令人咋舌的34466例。此前，我们在《大盘调整时值得关注的板块之四——疫情受损股：黑暗终将过去》一文中谈到了航空、旅游、传媒等疫情受损股的投资机会，但也指出了其不确定性是很大的。此前甚至一度有今年春天国内逐步放开的猜测，但从香港目前的情况来看，奥密克戎的传染性实在太强了，如果放开，医疗系统是很难承受的。因此，或许短期内疫情受损股的逻辑也能不那么顺畅了。
持股方面，我依然重仓猪肉股，猪肉是今年确定性较高、弹性较大的品种，有朋友问，猪价可能还会探底，猪肉股还能持有吗？关于这个问题，明天接着聊。

【火电企业的历史拐点越来越近了】

先立后破决定了火电行业在“双碳”中的关键地位

中国双碳目标的提出，是顺应历史潮流和全球趋势，也是基于我国国情做出的重大决策。双碳目标，首先是控制碳排放，用清洁能源替代化石能源，这其中煤电占碳排放的比例超过50%，所以，实现双碳目标的主战场就在于煤电为转型清洁能源的发展。双碳目标一定是可以实现的，这是一个长期的过程。所以，我国的基本国策是：先立后破，以清洁煤电为基础，发挥火电的基础保供作用，积极发展新能源。煤电会长期存在，煤电的前途会从目前的基础能源，经过几十年的进化发展，逐步转变为调峰和容量电站。因此，煤电是逐步被替代的资产，但不会是无效资产，将来还会保有大量的煤电机组；另外，从各省清洁能源项目的招标情况看（包括大基地新能源项目），都需要配置1：2.5~1：3的煤电机组进行调峰，也可见煤电机组的重要性。

还有一个更深层的问题，煤电企业的转型是双碳目标的主战场，能源价格司的讨论中说到，电力的价格制定以实现双碳目标为出发点。这说明，煤电企业必须赚钱，否则，新能源的重资产投资成为一句空话；另外，新能源资产的高利润也必须持续多年，否则，几百万亿的投资将是难以消化的负担。



两条腿走路，新能源转型让火电企业拥有更多想象空间

中国电力行业市场化改革和火电用煤执行低价“计划煤”政策，核心目的都是是让电力企业（特别是火电企业）拥有持续、合理利润，让电力企业有能力大规模发展新能源业务，进而实现双碳目标。未来火电业务成本顺价能力大幅提升，叠加电力辅助服务业务提供新的利润来源，火电业务盈利稳定性将大幅提升，火电业务常态化净利润将回归公用事业行业平均ROE10%左右的水平。
如果仅仅是电力股或者公共事业股，那么火电企业或许只有价值回归的预期，真正吸引人的，是他们的另一条腿：新能源转型。火电终究在未来只是能源世界的配角，那么无论是从顶层设计还是自身规划出发，现有的火电企业都承担着新能源转型的历史使命。

以华能国际为例，其官方多次提到以下概念：

一、二次创业——新能源转型视为集团二次创业；

二、2025年55GW风光装机容量的目标；

三、依托煤电机组的调峰优势，尽量获取更多更好的项目；

此外，华能的新能源资产质量和增速都是行业前列的，海风并网也是行业第一；2021新增备案项目容量，也是行业第一。
拥有了新能源的广阔蓝海，火电企业就像是插上了想象力的翅膀，股价弹性空间得到极大提升。

此前，市场给了火电资产负估值，但现在这个逻辑似乎发生了根本性转变。以后原则上不批准新建单纯以发电为目的的火电项目了，而未来大量的新能源发电需要火电灵活性改造来给其调峰，从这一点看，火电资产非但不是负资产，反而是稀缺资产。

简单概括，火电企业一方面受益于长协基准价上涨达到700+，进口煤炭价格倒挂，煤矿保供增产，量价齐升；另一方面火电企业有大量的土地、充沛的现金流，无需融资就可以实现逐年增长的新能源装机任务，更方便向新能源转型，而且得到国家政策鼓励。



新煤炭价格长协履约方案火电企业稳定盈利能力更强

2月24日（上周四），国家发展改革委印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，旨在保障能源（电力）安全稳定供应，避免出现去年3季度的拉闸限电行为。

通知主要明确了以下3项重点政策措施：

1）引导煤炭价格在合理区间运行。比如秦皇岛港下水煤（5500千卡）中长期交易价格每吨570~770元（含税）是较为合理的价格。晋陕蒙作为重点调出地区，考虑到流通、生产成本后，明确其各自中长期交易价格合理区间。

2）完善煤、电价格传导机制。主要鼓励在电力中长期合同中合理设置上网电价与煤炭中长期价格的条款，以便实现煤、电价格传导。

3）健全煤炭价格调控机制。主要在提升供需调节能力、健全成本调查与价格监测制度、加强市场监管等方式稳定市场预期。

此次煤炭价格形成机制的通知是此前煤炭长协方案的延续，该长协履约方案主要是加大煤炭长协对发电商的覆盖范围，确保煤炭价格在合理区间内运行。对于火电运营商而言，煤炭作为燃料占据70%左右的成本，煤炭价格稳定的背景下，火电运营商成本端不确定性将逐步落地。



第二批风光大基地规划落地，更加关注消纳，火电调峰能力被重点强调。

近日，国家发改委和国家能源局发布《以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案》的通知，提到到2030年，规划建设风光基地总装机约4.55亿千瓦，此外，通知还提出，将统筹风电光伏基地、煤电配套电源、外送通道项目等一体协同推进。本次规划上调了55GW，十五五期间每年新增大概10GW，总体装机规模超预期。

第二批风光大基地涉及地区主要集中在三北地区，第二批风光大基地更加关注消纳能力建设。第一批基地将外送、就地消纳相结合。第二批基地则是结合生态，并以外送为主，结合基地周边已有的煤炭电源，充分利用火电的调峰能力实现火电和新能源发电的联合送出。



风险提示

首先，上述提到的逻辑都是长逻辑，短期股价和业绩并不一定能兑现，短期股价冲高后谨慎追高。

其次，目前的长协价是基于当前特殊的情况而言的，即前期火电企业持续亏损、为了让火电企业适度盈利。后续如果火电企业在转型的过程中，新能源部分的业务有较好利润，那么火电部分是否可以维持目前的价格还有待讨论。换句话说，电力作为民生行业，适度盈利是可以接受的，但如果利润暴增，可能后续相关政策也会压缩利润空间。

此外，具体企业转型是否能成功也具有不确定性。虽然新能源转型是诱人的蓝海，但是并不意味着每一家企业都能成功，具体现在股票选择时需要跟踪观察。

【近期猪股若干问题的讨论（关于股票的选择、股价二次探底和对收储的解读）】

猪周期来临，猪肉板块如何选择股票？
市场普遍预计猪周期在下半年到明年上半年反转，猪股也逐渐走进了更多投资者的视野。那么，猪肉板块这么多股票，具体该如何选择呢？
首先，选现金流充裕的。要想在周期反转时吃到红利，首要前提是在周期来临前最黑暗的日子里能扛过去。上一轮猪周期，雏鹰农牧成为了那个倒在黎明前黑暗的人；本轮周期，有传言正邦科技的现金流已经岌岌可危。猪周期的低点并不是一个点，本轮猪周期低点还将持续多久现在谁也说不清楚，因此，有充裕的现金流，足以抵抗漫长周期低点的深度亏损，是考量猪企的重要因素。
其次，在猪周期上行周期，如果恰好叠加产能扩张，实现“量价齐升”，将会是投资者喜欢的标的。当周期反转时，什么样的周期股最具爆发力？股价等于市盈率乘以利润，假定市盈率不变，当然是景气周期高点利润最高的公司。成本一定条件下，收入最高的，利润最高。收入由量和假决定的，那么前面的问题就已经有了答案：当市场价格一定时，景气周期来临时，出栏量越大的公司，利润增长越快，股价爆发力也就越强。让我们将视线移向猪周期，当猪肉价格迎来反转时，那些恰好在景气周期上行时迎来出栏量大增的猪肉股将会是新一轮猪周期反转时最靓的仔。
第三，猪肉业务占上市企业的收入和利润比较高。占比高，则说明股价与猪肉业务相关性高，当猪周期来临时，股价的相关性、弹性会更大。
结合以上三点，相对而言唐人神、天康生物、新五丰、新希望、中粮家佳康、牧原股份等相对更具投资价值。

猪周期拐点不明朗，股价还会二次探底吗？
虽然普遍预期明年上半年猪周期迎来反转，但具体拐点仍需跟踪观察，目前无法确定。此外，近期乌克兰局势持续紧张导致农产品价格上涨，从而使得饲料价格上涨，导致成本上升，同有担心产能去化不及预期，成本上升导致进一步增加出栏，使得猪价二次、三次反复探底，那么，猪肉板块股价还会二次探底吗？
首先，成本端上升会挤压利润，加剧猪周期底部猪企的亏损，加速产能去化。考虑到猪的产能是由此前的能繁母猪及仔猪数决定的，因此即使成本上升，供给短时间内难以收缩，商品价格仍会处于底部。
另一方面，如果反转发生在明年上半年之前，那么即使商品价格低迷，但股价大幅调整的空间却不大。周期反转时，猪股的股价是由逻辑确定的，反转逻辑不确定时，股价犹豫；反转逻辑确定了，股价往往会一飞冲天。随着猪肉产能的持续去化，猪肉价格反转的逻辑会逐渐清晰，商品价格反转时间点也越来越近，只要猪股大幅调整，就是介入的好机会，但此时很多大资金也紧紧盯着，所以猪股不一定会有大幅调整倒车接人的机会。如果有，只需紧紧抓住即可。
但是应当看到的是，现在猪场防疫能力变强，现金流比上一轮猪周期也是普遍变好，如果猪价持续低迷，长期徘徊在底部，周期直到明年上半年也没有发生反转，猪股或许会遭遇“逻辑杀”。但个人认为这是小概率事件，当猪价长期处于底部时，全行业的大面积亏损会加速产能去化，逻辑上猪周期反转自然也就来了。

近日猪股因收储反弹，如果看待市场对这一消息的解读
近日，猪肉板块因为收储消息迎来反弹。据报道，跟据国家发改委监测，2月21日至25日当周，全国平均猪粮比价为4.98∶1，进入过度下跌一级预警区间。2月28日，国家发展改革委表示，将立即启动中央冻猪肉储备收储工作。目前，北京、江西、湖北、重庆、云南、陕西、宁夏多地已经启动收储，本周组织4万吨中央储备冻猪肉收储工作，分别在3月的3日和4日进行。市场的逻辑是：因猪粮比触发预警，猪肉收储说明当前猪价已经是“政策底”，离“市场底”不远了。首先，收储所占的总量是有限的，对市场的影响很小，最终决定猪价走势的仍然是市场，但收储至少释放了一个信号：猪价已经来到了底部区间。但从另一个角度来看，收储是通过控制“量”来影响“价”，即使真的影响了“价”，那么反过来看猪价的短期反弹对于产能去化实际是不利的，有可能增加猪价磨底的时间。因此，收储总体来看是一条中性的消息，但从心里层面考量，这不正是周期底部的标志吗？利空出尽，所有消息都是利好。

【中航西飞：军民机双轮驱动下的大国重器】

2月10日，我们在《国产大飞机C919产业链：万亿规模的赛道，大国崛起的红利》一文中提到，作为现在制造业皇冠上的明珠，大飞机产业链涉及领域广，技术尖端，但对科技、经济的拉动效益是非常巨大的，曾有人测算，未来的大飞机产业链规模将以万亿计。自文章发布以来，板块主要股票中航西飞已至最高点累积涨幅约20%。今天，我们就探讨一下大飞机产业链重点标的——中航西飞。

军用大飞机唯一平台

中航西飞是我国三大主流整机厂之一，由中国航空工业集团直接控股。中国航空工业集团旗下包括成飞、沈飞、西飞三大主流整机厂以及哈飞、昌飞、洪都、贵飞和通飞等新一代主机厂，与三大主流整机厂相互补充。其中，中航西飞是我国唯一具有运输机和轰炸机的研发制造资质的公司，即军用大飞机唯一平台。

公司业务有三大块，航空产品是主要收入及利润来源。1）在军用飞机整机领域，公司的产品主要包括大中型运输、轰炸机、特种飞机等。2）在民用飞机零部件制造领域，公司承担了C919等机型关键核心部件的研制工作；3）在国际转包零部件领域，公司承担了波音公司737系列等产品的国际转包零部件工作。公司高度聚焦航空主业，航空产品

的营收占比在过去五年基本保持在97%左右。

公司1997年上市后共经历三次重大重组，现已奠定大型战略运输机（以下简称大运）龙头地位。三次重组主要内容依次包括：1）2008年注入飞豹及新舟60等整机业务，收入和利润大幅提升；2）2012年陕飞集团和西飞集团飞机制造业务的注入；3）2020年主要是西飞集团和陕飞集团的剩余固定资产与军方销售资质的注入。尽管每次重组具体内容各不相同，但是三次重组的主线包含2个方面：1）产业链地位不断提高：零部件→整机制造→制造+研发+销售一体化。2）公司在集团地位提升：从中航工业集团的孙公司→子公司。展望未来，定价机制改革+剥离低效资产+管理改善等多方面赋予公司盈利能力提高的潜力。

军机方面：乘“十四五”航空装备放量的东风

中美军用航空装备差距大，行业未来需求空间广。中国作为全球第二大经济体，近年来不断缩小与第一名美国的差距。2020年美国GDP为20.94万亿美元，中国GDP为14.72万亿美元，已经超过美国GDP的70%。但同期我国国防支出仅为美国的1/3左右，我国国防支出体量与经济体量还不匹配。根据GlobalFirepower2021，我国陆军装备总量达到美国的87%；我国海军装备总量是美国的130%，但主要是近海小型舰艇的数量多，航母等远洋大型舰艇的数量少于美国；我国各类航空装备数量均显著少于美国，总量仅为美国的27%。们预计十四五期间，航空装备费增速>装备费增速>国防费增速。

未来运-20的市场规模有望超3000亿元。运-20列装弥补了我国大飞机领域的空白，国内运输机需求+改装需求有望加速运-20列装。从需求角度推测，中国未来至少需要300多架运-20。根据《兵工科技2021.8》，中国要想达到接近或者比肩美军的战略投送能力，至少要装备200架运-20。另外，除了基本的运输型号外，作为我国独立自主研制的大型平台，运-20也是我国大型预警机、加油机、电子战飞机等特种飞机的改装平台，这些也需要相当数量的运-20。所以综合而言，中国未来至少需要300多架运-20。根据aerocorner网站披露运-20单价约10亿元，我们认为运-20放量在即，超300架需求使得未来运-20市场规模有望超3000亿元。3）列装速度加快。根据WorldAir

Forces，2020年运-20新增10架，产能大幅上升，预计已进入产能爬坡阶段，未来几年运-20产量有望维持较高水平。

运-8/运-9需求预计将维持稳定增长。运-8和运-9目前是我国空军的主力运输机，运-8/运-9的增速将为公司的营收带来稳定增长。预计运-8/运-9仍将保持稳定需求，来源包括三方面：与大运互补的需求、改装需求和国产替代+新老替代需求。

轰6系列：战略需求与持续迭代带来稳定营收。以轰6K为代表的第三代轰6与前代相比，具备航程远、载弹量大、打击范围广、信息化程度高、打击精度高等特点，是我国空军部队向战略空军转型的标志性装备之一。

民机方面：分享大飞机万亿赛道的红利

中国民机市场疫情前10年发展处于黄金期，增速远超全球平均增长。随着我国人均GDP的增长，我国民机市场迎来黄金成长期，随之带动民用飞机需求的快速增加。根据空客《全球民机市场预测》和中国民用航空局《民航行业发展统计公报》，2010年至2018年，中国市场民航飞机架数复合增长率为10.84%，远超同时期全球5.30%的增长率水平。中国民机市场疫情后时代有望成为全球最大航空市场，未来20年新增市场规模超万亿美元。根据中国民航总局，我国计划在2035年实现多领域的民航强国。预计未来民机市场还将继续扩大，并最终成为全球最大的航空市场。中国商飞和波音公司一致预测未来20年中国新增的民机市场价值将超万亿美元。（根据中国商飞公司发布的《中国商飞公司市场预测年报（2020-2039）》，未来20年中国客机机队需求量将达到8725架，占全球机队21.7%的比重，中国民机市场价值量为13437亿美元。由波音公司发布的《CommercialMarketOutlook（2019-2038）》，2038年中国将占有全球约1/5的机队与客运市场，中国民机市场价值量为12350亿美元。）

根据公司公告，公司承担了C919机体结构中设计最复杂、制造难度最大外翼翼盒等多个零部件的研制和生产任务，任务量约占到整个机体结构的50%。机体结构是C919的核心部件，根据《打造并拓展中国大飞机产业链》，价值量占比约为大飞机整体价值的30%-35%。保守预测未来C919相应机体制造任务或将给公司带来约943亿元营收规模。在我国经济发展由高速度转为高质量以及制造业转型升级的背景下，发展国产民用航空装备成为大势所趋。我国干线客机领域中波音和空客占据几乎全部份额，所以预计C919预计未来增速较快。我们假设：1）价格：根据路透社，C919客机单价约为5000万美元。2）产量：根据维基百科与公司公告，截至2020年C919总计确认订单169架，总计订单1021架。3）西飞负责的机体价值比例：根据公司公告与《打造并拓展中国大飞机产业链》，假设机体结构价值占整体制造的32.5%，公司负责任务量占比50%。4）中国市场规模：商飞和波音预测未来中国市场单通道客机分别需要5937架和5960架，我们取中间值5950架。5）汇率：假设汇率人民币：美元=6.5：1。6）市占率：根据前述分析，我们预计拥有C919的商飞有望和空客和波音形成民机领域三分天下的格局，我们预计公司市占率约为20%-40%。综上，保守预计当C919中国市场市占率为30%，相应机体制造任务未来将给公司带来约943亿元营收。截至2020年，C919的确认订单共169架，所有订单共1021架。由于公司承担机体制造任务50%的任务量，完成169架确认订单和1021架合计订单预计将分别给公司带来89.3亿元和539.2亿元的营收。此外，公司作为其他民机的核心配套厂商，也将受益于包括ARJ21、新舟、AG600等相应机型需求扩张。

还有一块不容忽视的业务，就是转包业务。中国民用航空转包市场需求逐年上升，学习先进技术为另一主要目的。随着中国民用航空+波音、空客等国际零部件转包需求持续增长，国内民航转包市场空间稳步上升。2020年中国民用航空转包市场规模达到144亿元，2025年或破160亿元。转包项目另一个目的为学习先进制造技术，比如这些项目将提高中国航空企业关于国际主力机型结构部件、零部件等方面的生产能力和产品质量，未来有望向高端价值链迈进。中航西飞国际合作业务需求旺盛，转包营收有望受疫情好转逐渐恢复。公司是率先进行国外航空零部件转包生产的单位，转包生产在国内同行业具有领先水平。公司先后与美国波音公司等10多家世界著名航空制造商建立了转包生产合作关系，2012-2018年累计向国际合作客户交付44437架份部组件，实现出口交付额4.1亿美元。随着全球疫情的平稳，旅游业民航业的稳步提升，公司外贸转包营收有望逐步恢复。

以上为中航西飞的基本面分析，关于投资层面更多思考与分享将在后面和大家继续交流。

【印度人口超越中国成为世界第一？】

最近，综合多家媒体的消息，印度人口超越中国成为全球第一大人口大国，消息说，3月4日印度人口达到14.1565亿，超越中国成为全球第一。。目前，印度总人口为14.1565亿，而中国的人口为14.126亿。由于印度人口年均增长普遍在1500万左右，而中国人口年增长不足百万，所以预计，未来印度将持续巩固全球第一大人口大国的位置。还有另一种说法是，根据2022年3月5日世界人口时钟的动态监测数据，印度人口达到14.111亿，而2021年末中国人口为14.126亿。但是，也就剩下区区两百万人的差距了。印度今年完全有机会追赶上。
于是有人开始担心，印度会重复我们过去的路，吃上“人口红利”快速发展，对我们形成巨大的威胁，这需要辩证地来看。客观来讲，印度人口虽多，但大部分都是低种姓穷人，社会财富都掌握在全国5％人手中，贫富差距巨大，很多人还生活在贫困线下，无法体现人口红利。印度人口模型呈金字塔型结构，也就是说印度的人口非常年轻，按理来说应该体现出非常优势的人口红利，但因印度人口受教育程度低，人口素质低，加之印度社会矛盾突出，比方阶层矛盾、种姓矛盾、宗教矛盾、性别歧视等等，严重消磨了他们国家的人口红利，所以他们国家综合国力低，无法与中国相比。不同等级的人之间甚至不能通婚。印度的女性沒有社会地位，甚至沒有基本的人权，这就导致全国有一大半的人生活在社会底层。他们没有技术学历，也没有土地，即创造不了价值，也无法扩大消费扩大市场。但是，毕竟印度如此大的体量摆在这里，需要看到印度这些年也在谋求发展的道路，比如2021年印度GDP为3.08万亿美元，经济增速8.1%，在全球主要经济体中稳居第一，领跑全球。
综合来看，印度未来发展潜力巨大，有很大的概率会发展成为世界强国。不过，阻碍印度实现强国的不利因素有很多，例如种姓制度，法律不完善，女性地位低下等等。要解决现存的问题，印度需要下苦功夫，甚至可能会伤筋动骨，引发混乱。印度实现强国目标，任重而道远。

…………

1、今天的市场跌得可谓惨烈，两市仅六百多个股上涨。市场大跌、泥沙俱下时，就到了考验真金的时候。如何判断市场下一阶段的龙头板块？一般来说，当市场持续下跌，不断寻底时，那些不在继续创新低、受大盘影响不敏感的板块往往会成为市场下一阶段的主力板块。当市场环境变好、大盘企稳时，这些板块将会率先新高。
当前的猪肉板块在技术层面就符合这一特点。近段时间虽然大盘持续低迷，但猪肉板块已经拒绝新低，并且不断震荡走高。从技术层面观察猪肉板块一些个股的K线图，不难发现从最低点以来，日K线呈一浪一浪不断往上走的趋势。
或许有朋友会问，K线图一浪一浪的不断波动，如何判断是往上走还是往下走？其实很简单，如果你发现每一浪的低点逐渐变高、高点也逐渐变高的时候，就说明这个浪型在不断往上走，目前的猪肉板块很多个股也是这样。
另一方面，我注意到今天即使是一些下跌的猪肉个股，其超大单、大单的资金仍然是处于流入状态，流出的更多是小单，换句话说，卖出的是散户而大户和庄家是一直在默默吃单的。
当然，技术面很多时候只能作为参考，猪肉板块走势最终的决定性因素还是猪周期反转逻辑是否成立，这个还是需要持续跟踪观察能繁母猪及仔猪的情况。

2、一周前提到，疫情受损股首此前国内防疫政策宽松的影响，走出一波行情，但香港的前车之鉴让这种预期蒙上了一层阴影。投资疫情受损股需要承受不确定性带来的影响，而现在来看，支撑疫情受损股的逻辑似乎不那么清晰了。目前，对于疫情受损股最好的投资策略就是轻仓参与，留有更多仓位与空间寻找更具确定性的标的，比如猪肉。

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